jeF LA FUSION de Hewlett-Packard (HP) et Compaq Computer en 2002 étaient «une collision au ralenti de deux camions à ordures», l’offre non sollicitée de Xerox HP cet hiver ressemblait plus à deux camions à ordures dans un derby de démolition à haut régime. Les meilleurs jours des deux sociétés sont révolus depuis longtemps. Leurs activités d'origine, la copie et l'impression, se dirigeaient vers la poubelle. Et HP était plus de trois fois la taille de Xerox, qui avait donc besoin d'une énorme dette pour financer la transaction. L'approche hostile ressemblait plus à un acte de désespoir qu'à une réflexion stratégique.

Carl Icahn, un investisseur activiste de 84 ans qui détenait des participations dans les deux sociétés et a initialement récolté de grosses récompenses au premier trimestre alors que le cours de leurs actions augmentait, les a laissés de côté. En tant que brillant stratège, mais avec une langue comme une vipère, il est une caricature presque dickensienne du renégat gagnant à tout prix. Selon Mark Stevens, son biographe, il pense que certains chefs d'entreprise sont des «crétins», survivant grâce à un «darwinisme inversé». Il pille les bilans des entreprises afin de rendre l'argent aux actionnaires, en s'assurant qu'il est le plus gros bénéficiaire. Il semble à l'aise avec sa réputation venimeuse. «Si vous voulez un ami à Wall Street, prenez un chien» est l'un de ses aphorismes.

Le 31 mars, l'inattendu s'est produit. Xerox a retiré sa candidature, blâmant les perturbations économiques et financières causées par la crise du Covid-19. Les investissements de M. Icahn ont chuté en valeur. L'homme lui-même est devenu inhabituellement calme. Il en va de même pour de nombreux autres investisseurs activistes. Les initiés disent que l'activisme n'a pas été aussi modéré depuis la crise financière de 2007-09.

Il est prévisible que l’élite mondiale des affaires acclamera le recul des fléaux des conseils d’administration comme M. Icahn. La crise de la covid-19 provoquant la misère économique et des pertes d'emplois massives, la survie est au cœur de la plupart des entreprises. Pourtant, les patrons ne doivent pas faire preuve de complaisance. Les militants seront de retour – et ils devraient l'être également. Alors que la pandémie s'atténue, les entreprises auront besoin de plus de vigilance des investisseurs que jamais.

Les voleurs d'entreprise ont de nombreuses raisons d'attendre leur temps. Bien qu'ils ne soient guère des parangons du capitalisme compatissant, ils peuvent craindre une atteinte à la réputation s'ils sont perçus comme cupides alors que les travailleurs sont licenciés. Ils peuvent avoir du mal à évaluer leurs objectifs avec précision, étant donné l'effondrement des revenus. Leurs fonds peuvent faire face à des rachats induits par la crise de la part d'investisseurs, distrayant leur attention. Quelles qu'en soient les causes, certaines des plus prolifiques se contentent de leurs adversaires plutôt que de multiplier les agressions. Quelques jours avant la suspension du Xerox-HP Bataille M. Icahn a renoncé à son combat qui visait, semble-t-il, à retirer le conseil d'administration d'Occidental Petroleum, qu'il reproche d'avoir approuvé un accord contre la valeur avec Anadarko, une société pétrolière rivale (il a obtenu le droit de désigner trois administrateurs à la place). Le même mois, Elliott Management a cité les turbulences du marché comme raison pour mettre fin à sa longue résistance en France à la reprise par Capgemini, une société de conseil, de son petit rival Altran, dans lequel elle détenait des actions. Activist Insight, un rassembleur de données, a déclaré que le nombre d'entreprises ciblées par des militants dans le monde au premier trimestre a diminué de 25% par rapport à la même période l'an dernier. Il devrait encore s'effondrer au cours des prochains mois.

Certes, certaines stratégies militantes seraient étriquées dans le climat actuel. Il serait stupide, par exemple, d'obliger une entreprise à réduire son bilan et à remettre de l'argent aux actionnaires lorsque les entreprises cherchent désespérément à conserver toutes les ressources dont elles disposent. Les prises de contrôle hostiles peuvent également être exclues. Ce serait une distraction que les entreprises qui luttent pour leur survie au milieu d'une pandémie ne méritent pas, même si elles bénéficieraient d'une approche amicale. Campagnes de procuration pour remplacer les membres du conseil d'administration lors des assemblées générales annuelles de cette année (AGAs) ont aussi leurs inconvénients: ils sont chers; beaucoup AGAs se tiendra pratiquement en raison de l'éloignement social; et les actionnaires ont des questions plus pressantes pour les dirigeants que de se quereller par-dessus bord. Les militants auront du mal à faire entendre leur voix.

Antivenin d'entreprise

Sentant un changement d'humeur, les entreprises renforcent leurs défenses anti-activistes. Les «pilules empoisonnées» – de bons plans dans lesquels des actions nouvellement émises sont offertes aux actionnaires afin de diluer la participation d'une action dominante après qu'elle a dépassé un certain niveau – sont en plein essor. Certains les appellent «pilules anti-coronavirus». Activist Insight en dénombre 17 nouveaux en Amérique au cours du seul mois de mars, soit un de moins qu'en 2019. Normalement, les grands investisseurs s'opposent à de tels tours de passe-passe pour les entreprises, arguant qu'ils peuvent être utilisés pour protéger les dirigeants de la responsabilité envers les propriétaires d'une entreprise. Mais même ISS, l'une des deux grandes entreprises qui conseille aux actionnaires comment voter dans les concours par procuration, a adouci ses critiques. Pourvu que les pilules empoisonnées durent moins d'un an et soient justifiées par une forte baisse du cours de l'action d'une entreprise, ISS dit, ils devraient être jugés au cas par cas. Les avocats anti-activistes encouragent les clients à avoir une stratégie de pilule empoisonnée «en vente et prête à l'emploi», comme on dit.

De telles mesures – et les circonstances difficiles – peuvent dissuader les militants pour le moment. Mais pas pour toujours. En tant qu'avocats de Schulte, Roth & Zabel, un cabinet pro-activiste, notez que certains d'entre eux peuvent utiliser l'accalmie pour construire leurs coffres de guerre. La tourmente du marché exposera les équipes de gestion dont les mauvaises performances ont été masquées par une bourse en plein essor. Les militants peuvent ne pas avoir à attendre longtemps avant que des opportunités se présentent.

Les manœuvres défensives des entreprises peuvent également revenir les hanter. Inévitablement, certains des crétins de M. Icahn auront utilisé la crise pour se retrancher et éviter un examen minutieux, ce qui en fera des cibles d'attaques une fois que les choses redeviendront normales. En outre, un assouplissement de la pandémie est susceptible d'entraîner une augmentation des prises de contrôle, car les forts engloutissent les faibles et les liquidités du gouvernement se propagent dans le monde des entreprises. Dans de telles circonstances, il sera d'autant plus important pour les militants de demander des comptes aux dirigeants. Sans eux, le copinage et l'étalement des entreprises pourraient sévir dans le monde post-coronavirus. ■

Cet article est paru dans la section Business de l'édition imprimée sous le titre "Serpents endormis"